七天记者梓丰

就在经济学家日益担心以英国缺油为前兆的经济“滞涨（stagflation）”时，国际货币基金组织IMF（International Monetary Fund）刚刚发布的最新一期半年度国际金融稳定报告(GFSR)对全球的经济风险更提出了迄今为止最严厉的警告，这份报告指出新冠病毒疫情的重新抬头和供应链混乱可能抑制全球经济复苏，进一步提升各国通货膨胀压力, 政策权衡也变得更加复杂。

美联储无路可退

在最新的报告中，IMF将2021年全球经济增长预期从7月份预测的6%，下调至5.9%。因为新冠病毒疫情在全球多点爆发，特别是一些处于全球供应链关键环节的国家和地区因疫情而停工停产，导致全球供应链进一步混乱，供应链瓶颈压力增长高于此前预期，或将进一步抬高部分国家的通胀。其实包括英国、美国、加拿大以及欧盟的企业正在经受供应链中断和工人短缺的双重打击。给供应链和通胀带来压力的因素包括港口延误；集装箱短缺；疫情的影响和防控；各种零部件、原材料和原料的短缺；劳动力成本压力以及卡车和司机短缺等。而劳动力短缺如果不能快速解决将严重影响这些国家的经济复苏速度，并最终摆脱通胀压力等能力。

对于发达经济体，IMF表示受持续的供应链中断和定价压力等影响，短期内发达经济体复苏增速受阻。IMF预计，2021年美国经济增速为6%，较前预测值大幅下调1个百分点；预计2022年美国经济增速有望达到5.2%，较前预测值上调0.3个百分点；2021年加拿大的经济增速为5.7%，低于此前预测的6.3%；2022年加拿大的经济增速有望达到4.9%，高于此前预测的4.5%。

尽管IMF的报告看起来对经济增长预期下调相对温和，只下修了1.1个百分点，但掩盖了部分国家经济增速的大幅下修，特别是对一些贫穷落后国家。就业率下降、贫穷、饥饿、民不聊生可能在一些落后国家卷土重来，让这些经济体的经济前景非常暗淡。而对发达经济体来说则面临严重的通货膨胀风险，并直接点名美国、英国和其他发达经济体。IMF特别点名美联储，呼吁包括美联储在内的发达经济体央行，要准备好随时收紧货币政策。随着美国通胀率接近 30 年高位，美联储也不得不考虑何时开始撤回自 2020 年初疫情爆发开始以来的宽松货币政策。但美联储真的能做到吗？

2008年由美国雷曼兄弟（Lehman Brothers）破产引发的金融危机到来的时候，美联储把联邦基金利率直接降至零，历史上第一次打光了所有的子弹。为了给下一次危机预留降息空间，从2015年美国经济开始有所好转后，美联储就开始了加息进程，但直到特朗普发动中美贸易战之后的2018年9月，耗时三年的九次加息只把联邦基金利率加到2.25%-2.5%，就再也加不动了。主要原因是美国政府、企业和个人债务负担都非常重，根本没办法承受必要的加息。就是这2.25%的利率水平，也让当时的美国政府无法忍受，“直男”特朗普打破总统不公开评论美联储货币政策的惯例，整天在推特上大骂当时的美联储和其主席鲍威尔（Jerome Powell），称美联储是“美国经济的唯一问题”“对市场没感觉”。他还把美联储比喻成“力量强大、但无法得分的高尔夫球手”，关键是“没打到点上”。特朗普这么恼火是因为利率水平的上升，会给已经处在高位的美股市场带来巨大压力，而美股的繁荣是特朗普当选总统的重要筹码之一，绝对不能出问题。尽管美联储信誓旦旦表示2019年还会加息3次，但美国股市直接表演“死给你看”的戏码，让美联储不得不宣布暂停在2019年加息，并在2019年8月第一次把联邦基金利率下调了0.25%。随后新冠病毒疫情爆发，美股经历连续多次的熔断，为拯救濒临崩盘的股市，美联储只能被迫把利率直接降到0，又一次打光了所有的子弹。

而这一次，无论是资本市场泡沫还是美国的债务水平都无法支持美联储加息。目前的美国股市正处在历史最高位，是泡沫最大的时候，在这个情况下，如果美联储收紧银根，很可能造成美国股市崩盘，叠加金融危机，要知道大多数美国民众的家庭资产和养老金，都在资本市场上，如果股市泡沫破了，美国人非造反不可；另一方面目前美国国债已经达到28.4万亿美元，相当于美国GDP的130%，即使在目前的利率水平下，美国国债一年的利息支出也已经高达6000亿美元，如果提高利率，会导致目前美国政府的财政收入水平，很难负担这个利息支出，而且不仅国家债务高企，美国企业债和居民部分的负债水平同样非常的高，而由于基础利率为零，商业贷款利率也处在历史最低，所以虽然大家的债务水平都很高，但偿债压力并不大，如果贸然打破这种平衡，后果不堪设想。

所以不管是IMF如何警告，各国政府如何表示关切，目前的美联储都已经无路可退，只能继续放水把美元的祸水引向全球，推高全球通胀。因着美元的金融霸主地位，全球其他国家不得不被迫小心应对，有的国家继续放水，有的国家加息，有的国家出手调控，拼命替美联储压住通胀，希望在各国的努力之下，通货膨胀能够被控制在可承受范围内，真的是暂时的。

股市楼市面临调整

IMF还在这份报告中警告说各国央行采取的超宽松货币政策会引发“诸多市场繁荣和金融杠杆上升”，随着信贷收紧，这些繁荣可能以失序的方式告终，并对经济复苏形成威胁。这意味着在经济前景突然出现变化或政策发生意外变动的情况下，股市将会出现实质性的重新定价，比如一些估值过高的风险资产出现大规模抛售时引发股市崩盘等；同样受益于疫情下财政大放水而普遍上涨的全球楼市也面临同样的风险，在最坏的情况下，未来三年里发达国家的房价将出现14%的下跌，而发展中国家的跌幅可能达到22%。加拿大正在持续降温的房地产市场是否也会出现这样的调整呢？答案可能是否定的。

在2008年金融危机发生后，作为美国小弟的加拿大也随着开启了量化宽松（QE）的救市行动，后又随着美联储从2017年开始加息，结果美国在2018年就中途停止了，抛下加拿大独自力撑，坚持到2019年年初的加拿大也支撑不下去了，随后就是新冠病毒疫情爆发，美、加两国毫不抵抗地回到量化宽松的老路上，并且规模更大，这次不仅是量化宽松，还不约而同使用了现代货币理论MMT（Modern Monetary Theory），这本是一种非主流的货币理论，它认为现代货币体系实际上是一种政府信用货币体系，一国央行可以直接购买该国政府发行的国债，具有无限法偿性质，没有名义预算的约束，只存在通货膨胀的实际约束，这为国家可以无限举债来维持经济扩张模式提供了理论框架。所以这次加拿大政府的金融大放水实际上是开动了两台印钞机，一台是量化宽松，大规模增发钞票；另一台是MMT，央行大手笔购买增发的钞票作为国债，而这部分债务要么是由增加的收入还上，要么就留给子孙后代去偿还，疫情爆发已经19个月了，加拿大央行至今还维持着每周购买20个亿国债的力度，而如此大量的货币资产只有两条路出路，或者去股市、楼市等投资领域，或者去生产、消费等生活领域，前者将推高股价、楼价，后者将推高物价，为了维护社会稳定，政府的选择是一目了然的。

同时，加拿大房地产市场的供求失衡也将让房价继续保持高位。过去几年房地产市场火热的主要原因之一就是房源紧张。加拿大新屋开工建设的数量一直少于新移民落地所需要的数量，导致房屋市场的存量长期不能满足需求的增长，特别是在人口居住集中的大城市地区，比如大蒙特利尔地区的新上市房源从2013年起就一直以年减少10%到15%的幅度在下降。

另一个原因是超低的利率和疫情下更大居住空间的需求。为了提振新冠病毒疫情期间的经济，加拿大央行在去年3月迅速把基准利率从1.75%降至0.25%这个创纪录的最低水平，近乎零，且短期内或者说至少2023年之前不太可能提升。超低的基准利率直接导致加拿大的房屋贷款利率一直呈下降趋势。以民众最常选用的5年固定利率看，本来已经很低的贷款利率去年一年下降了1.4%，能给出2%以内利率的银行比比皆是，这意味着同样的月还款数额，低利率情况下可提高20%的贷款额度，提高了民众的房屋购买能力。而疫情下远程办公、网课的流行也使得民众对居住空间的需求大幅增加，迫切需要让各个家庭成员都有自己的空间。同时远程工作、远程教学让居住地点变得不那么重要，各大城市的郊区受到前所未有的青睐。现在的房地产销售热点已经不再局限在大城市，而大、中、小城市全国各地普遍兴旺，特别是主要大城市的周边地区。

尽管IMF对全球的股市、楼市提出了警告，加拿大房地产市场也从今年5月份开始止住了疯狂上涨的势头，销售量开始下降，但房价却依然在上升，指望房地产价格出现大幅度下降的趋势似乎并不存在坚实的理论支撑。